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　　“有的藥企還沒有銷售額就能獲得高估值，有的藥企已經(jīng)有幾百億銷售額卻估值不高，甚至還有些早期上市的國內(nèi)傳統(tǒng)藥企市值不斷下跌，這是為什么？”8月29日，在中國健康傳媒集團中國醫(yī)藥報社與各大證券公司（資本）攜手推出的“對話·醫(yī)藥資本圈”系列直播節(jié)目中，安永生命科學和醫(yī)療健康行業(yè)合伙人宿驊在直播開頭便拋出這樣一個問題。

　　“醫(yī)藥企業(yè)的業(yè)績和市值不是完全劃等號的?！彼掾懕硎?，在資本市場中，醫(yī)藥企業(yè)的價值來源于資本市場對于其定位的評價，中國傳統(tǒng)的醫(yī)藥企業(yè)發(fā)展策略不得其法，難以獲得資本市場較高的估值。企業(yè)要把握醫(yī)藥政策機遇和資本市場偏好，找到實現(xiàn)市值騰飛的最優(yōu)路徑。

圖為安永生命科學和醫(yī)療健康行業(yè)合伙人宿驊。

　　關鍵時期，藥企轉型需求迫切

　　“近年來，我們看到科創(chuàng)板‘新貴’在上市首日，市值翻了五倍，但同時也看到上市多年的國內(nèi)傳統(tǒng)藥企，市值紛紛跳水?！彼掾懻f，在市值縮水的企業(yè)當中，以輔助用藥與普藥為核心業(yè)務的企業(yè)首當其沖。在過去兩年中，這些企業(yè)市值縮水嚴重，已經(jīng)逐漸到了生死存亡的關鍵節(jié)點。

　　宿驊對傳統(tǒng)醫(yī)藥企業(yè)在資本市場面臨的現(xiàn)狀進行了分析。

　　近日，第三批全國藥品集中采購中選結果公布，中選產(chǎn)品平均降價53%，最高降幅在95%以上。宿驊表示，帶量采購價格再創(chuàng)新低，無論是否參與帶量采購，均再難通過相關品種獲利。

　　傳統(tǒng)醫(yī)藥企業(yè)也希望得到資本市場認可，很多企業(yè)都在引進產(chǎn)品，但由于在產(chǎn)品選擇等方面存在問題，產(chǎn)品引進收效甚微，引進策略又不得其法，因此很難獲資本市場認可。

　　“創(chuàng)新藥企能達到現(xiàn)如今這么高的估值，與醫(yī)藥政策是緊密相關的。藥審改革與醫(yī)保目錄更新的加速，為創(chuàng)新藥創(chuàng)造了更好的上市機遇，給了資本市場遐想的空間。”宿驊表示。

　　2015年8月，藥品審評審批制度改革拉開帷幕。在接下來的5年里，國家藥監(jiān)部門實施了一系列措施，藥品審批速度加快，新藥上市提速，縮小了與國外新藥市場的時間差，打出一系列鼓勵創(chuàng)新政策的“組合拳”，為藥物研發(fā)創(chuàng)新營造了良好的發(fā)展環(huán)境。

　　2018年5月，國家醫(yī)療保障局成立，醫(yī)保政策全面更新，醫(yī)保目錄動態(tài)更新，抗癌藥、創(chuàng)新藥等高價藥通過國家談判進入醫(yī)保，基本每年開展一次；醫(yī)保支付體系改革，DRG付費已經(jīng)進入了全面試點階段，診療格局發(fā)生變化。

　　“在政策的推動下，創(chuàng)新藥物能夠加快上市并在短時間內(nèi)進入國家醫(yī)保目錄。從時間上看，目前是誕生重磅炸彈產(chǎn)品的重要時期。”宿驊說。

　　在仿制藥方面，宿驊認為，受一致性評價和帶量采購政策，兩三年內(nèi)市場競爭格局將重塑。

　　“對于‘光腳的’企業(yè)，帶量采購反而為其帶來正面影響?！彼掾懡忉尩溃^“光腳的”企業(yè)，就是以前估值不高的中藥注射劑、中成藥、原料藥企業(yè)，現(xiàn)在涉足其他領域，并有產(chǎn)品通過了一致性評價并進入帶量采購，其銷售額會有較大提升，估值也相應提升。華海藥業(yè)就是一致性評價、帶量采購政策下的贏家之一。這家原本以特色原料藥為主的企業(yè)，采用“彎道超車”的形式通過仿制藥一致性評價，并隨著產(chǎn)品在帶量采購中標，帶來了市值提升。

　　宿驊表示，隨著帶量采購對市場格局的撬動，那些通過一致性評價、有成本優(yōu)勢的企業(yè)，有望在短時間內(nèi)從零開始占據(jù)大量的市場份額。

　　“如今，中國醫(yī)藥市場由于政策的改變，迎來了至關重要的窗口期，傳統(tǒng)醫(yī)藥上市公司需要思考轉型?！彼掾懕硎荆瑐鹘y(tǒng)思維幾乎不可能帶領醫(yī)藥企業(yè)實現(xiàn)市值飛躍，企業(yè)應該如何思考目前的戰(zhàn)略破局。創(chuàng)新藥和仿制藥都有市場機會，醫(yī)藥企業(yè)該怎么梳理管線機會、將規(guī)劃落實成結果，是最重要的問題。

　　順勢而為，參考資本市場偏好

　　在直播中，宿驊介紹，中國醫(yī)藥企業(yè)大概分為4種：所有的管線都是持續(xù)創(chuàng)新，帶來高估值的突破創(chuàng)新者；主要產(chǎn)品是成本低、質(zhì)量好的仿制藥，拼性價比路線的高效聚焦者；主要產(chǎn)品是消費類產(chǎn)品，主打“中藥+消費品”的品牌概念；品類豐富的仿制藥企業(yè)。

　　“從目前的資產(chǎn)市場的估值來看，創(chuàng)新藥公司和有所聚焦的創(chuàng)新仿制相結合的公司，獲得了資本市場的青睞?！彼掾懕硎尽?/p>

　　近年來，走創(chuàng)新路線和走聚焦“首仿”到逐步創(chuàng)新的兩類企業(yè)成為最近上市的主流。這兩類企業(yè)實現(xiàn)高估值的兩種方式主要有突破性創(chuàng)新和漸進式創(chuàng)新兩種。突破式創(chuàng)新就是專注研發(fā)一流的藥品作用機理在醫(yī)療需求嚴重不足的領域；漸進式創(chuàng)新是從Me-too和Me-better藥品開始建立研發(fā)團隊能力，開拓創(chuàng)新藥的中國市場，再發(fā)展到同類第一（FIC）與同類最優(yōu)（BIC）。

　　對于第一類走創(chuàng)新路線的企業(yè)，國外與國內(nèi)又有所不同。宿驊舉例分析，國外的創(chuàng)新企業(yè)具有真正的自身創(chuàng)新能力，例如美國Loxo Oncology公司，其核心管線由其自主研發(fā)，目前盡管沒有銷售收入，但由于市場對其核心管線產(chǎn)品的看好，估值也達到了80億美金。而國內(nèi)企業(yè)其實都是采用引入早期產(chǎn)品中國授權，進行中國臨床開發(fā)的方式，進行所謂的“買來創(chuàng)”。以百濟神州為例，其引入國外已完成臨床一期的產(chǎn)品，在國內(nèi)通過二期和三期臨床后，估值得到極大提升。

　　對于走“創(chuàng)仿結合”路線的企業(yè)則沒有那么順利。有些仿制藥企業(yè)，因為受到帶量采購等一系列政策沖擊，造成資本市場的擔憂和市值的快速下降；而其創(chuàng)新藥所處領域競爭激烈且排名靠后，亦不被資本市場看好。還有些企業(yè)通過并購獲取了大量的多樣性產(chǎn)品（以仿制藥為主），但由于業(yè)務板塊分散、沒有突破性的管線產(chǎn)品，加之商業(yè)化推進緩慢，估值倍數(shù)并不高。

　　“通過一些實例可以看到，相對來說走創(chuàng)新路線是獲得高估值的捷徑，但引進好產(chǎn)品又是個難點。因此傳統(tǒng)醫(yī)藥企業(yè)在走創(chuàng)新路線時需要思考兩個問題：一是選擇成為誰；二是能不能做到?！彼掾懕硎尽?/p>

　　逐一破題，實現(xiàn)市值持續(xù)穩(wěn)增

　　公司戰(zhàn)略的權衡需要充分考慮資本市場的偏好，理解資本市場的思維，這樣才能用最小的努力獲取最高的市值。

　　對于戰(zhàn)略轉型的實施，宿驊建議分四步走，以實現(xiàn)對于未來實施路徑的整體規(guī)劃和相關能力構建。

　　首先，定方向，解析市值目標路徑。運用資本市場思維分析醫(yī)藥公司的價值來源，根據(jù)價值貢獻解析市值提升目標，規(guī)劃企業(yè)市值提升的實施路徑。

　　其次，選聚焦，選新產(chǎn)品組合策略。確定具體創(chuàng)新藥管線與仿制藥產(chǎn)品的組合策略和聚焦的產(chǎn)品建議，比如創(chuàng)新藥聚焦哪些技術平臺，仿制藥聚焦哪些分子等。

　　再次，找標的，篩選并購標的。針對聚焦的仿制藥分子與創(chuàng)新藥管線，篩選適合的合作對象，搭建最優(yōu)合作方式，以實現(xiàn)產(chǎn)品的快速落地。

　　最后，建能力，準備核心能力。結合發(fā)展各個階段需求，企業(yè)需要思考未來所需要的能力以及如何滿足這樣的能力缺口。構建并購引入產(chǎn)品的臨床和注冊能力，構建創(chuàng)新產(chǎn)品的營銷能力，和政策市場的中標能力。

　　“對于想轉型的國內(nèi)藥企來說，多種路徑組合能夠帶領企業(yè)成就較高的市值，但哪條路徑投資最優(yōu)、時間最短，是需要綜合分析?！睂Υ耍掾懡ㄗh，企業(yè)需要結合自身能力資源來考慮，比如專注于創(chuàng)新藥，需要企業(yè)擁有極強的研發(fā)能力，擁有多個重磅管線；選擇聚焦特定領域，創(chuàng)新仿制相結合，需要企業(yè)在重點領域有一定的自主研發(fā)能力；想要通過交易并購獲得新藥管線，需要企業(yè)通過不斷的并購獲得新業(yè)務；仿制藥首仿或生物仿制藥為主的話，需要以先發(fā)優(yōu)勢搶占市場份額等。

　　不過，宿驊特別提醒，在做出選擇后，企業(yè)還要結合發(fā)展各個階段需求，思考未來所需要的能力以及如何滿足這樣的能力缺口，提前引入關鍵人才，做好準備。

　　【對話】

　　主持人：我們看到最近帶量采購降價特別慘烈，是不是意味著以后國內(nèi)仿制藥企業(yè)會死掉一大批？

　　宿驊：確實會死掉一大批，仿制藥未來的方向是小廠出局，市場集中。比如企業(yè)銷售額主要來源于一個產(chǎn)品，而這個產(chǎn)品又沒進帶量采購，那么企業(yè)的市值會斷崖式下跌。

　　主持人：中國的醫(yī)藥市場是個高度受政策影響的市場，您覺得未來中國的政策走向是怎么樣的？

　　宿驊：鼓勵創(chuàng)新，醫(yī)保控費，藥價下降是大方向。雖然具體政策存在變數(shù)，企業(yè)還是要順應政策提早做準備，主動去做創(chuàng)新，而不是被動等待被淘汰。

　　主持人：最近國內(nèi)有大量的生物創(chuàng)新藥企業(yè)上市，估值也非常高，您怎么看他們？是否意味著這些企業(yè)已經(jīng)得到資本市場的認可？這些企業(yè)可以持續(xù)處于高市值狀態(tài)嗎？

　　宿驊：估值高的生物創(chuàng)新藥企業(yè)肯定是取得了資本市場的認可。創(chuàng)新產(chǎn)品更易得到資本市場的認可，因為產(chǎn)品還沒有上市或者剛上市，目前的估值邏輯是企業(yè)有這些創(chuàng)新管線，其未來預期是無法想象的。但是再過兩三年，企業(yè)如果還沒有產(chǎn)品上市，或者上市后銷售額才幾個億，資本市場的信心就會崩塌，要想市值維持企業(yè)還有很多工作要做。（郭婷整理）

(責任編輯：張可欣)